阿里合伙人制上市路漫漫 港交所说不

阿里巴巴原计划在香港上市，但对于马云计划让仅持有10%股份的28位合伙人保留对董事会的控制权，港交所泼了冷水。连日来，香港交易所行政总裁李小加和阿里巴巴董事局执行副主席蔡崇信相继发文，就阿里巴巴在港以“合伙人架构上市”一事明确表态。事件的背后，透露出马云想趁上市一举解决控制权问题。但对于港交所来说，与合伙人管理制度配套的管理措施目前并不完善。

矛盾焦点在于合伙人制

连日来，围绕阿里巴巴希望以合伙人制度模式在港交所上市的问题，港交所行政总裁李小加和阿里巴巴集团董事局执行副主席蔡崇信则分别发文隔空激辩。

阿里巴巴与港交所的矛盾焦点在于合伙人制。阿里巴巴希望通过合伙人制在香港上市，即在章程中设置提名董事人选的特殊条款：由28位被称作“合伙人”的人提名董事会中的大多数董事人选，而不是按照持有股份比例分配董事提名权。

值得一提的是，在美国，公司可通过“双重股权结构”设计获得控制权。不过，港媒仍指称阿里巴巴坚持保留公司的合伙人架构，而非根据纽约上市规管采取双重股权结构，反映出马云决意维持公司文化不变。

蔡崇信特别为合伙人的公司治理机制辩白，称这个机制可使阿里的合伙人——即公司业务核心管理者，拥有较大战略决策权，减少资本市场短期波动影响，从而确保客户、公司以及所有股东的长期利益。这个制度不会威胁到香港监管机构所倡导的“一股一票”原则。

他强调，“我们从未提议过采用双重股权结构（Dual Class）方案。一个典型双重股权结构，是允许那些拥有更高投票权人在公司任何事务投票上享有这种权利。而我们方案则充分保护股东重要权益，包括不受任何限制选举独立董事的权利、重大交易和关联方交易的投票权等。”

阿里巴巴的想法，显然与香港“同股同权”的监管基础不符。港交所行政总裁李小加此前表示，港交所不会为阿里巴巴上市更改规则。

不过，港交所在阿里巴巴合伙人制度申请上也显得犹豫不决。李小加在名为《投资者保障杂谈》的日志中针对港交所上市规则、投资者保障、股权架构等作出评论，虽未提及阿里巴巴，但所表现观点颇有影射涵义。李小加在文章中也透露出港交所矛盾的心理。

李小加发文强调公众利益，称关系到审慎程序，并希望进行诚恳、公开、平衡客观及尊重各方的讨论。他在文章中引述“程序先生”的观点称，“如果为了迎合新来者而朝令夕改，我们的公信力便荡然无存。”他称，“如果要求超出了《上市规则》所许可的有限酌情范围，那就要经过适当的公众谘询之后才可以修订规则及政策，确保所作的改变经得起时间的考验。”

而港交所此次拒绝让步，另一个重要的原因在于，与合伙人管理制度配套的管理措施并不完善。美国之所以允许合伙人管理制度企业上市，在于其能够利用小股东集体诉讼机制，制衡企业管理层。因此未来如何处理类似的上市诉求，港交所需尽快拿出解决办法。

阿里巴巴市值或达1200亿美元

阿里巴巴平台拥有超过700万商户，2012年电商销售超万亿元，预计今年将超过1.5万亿元，其社会意义已经不仅仅是一家企业，合伙人制度有利于保持其长期经营理念。

有分析师预计，阿里巴巴的市值可达1200亿美元。若丢掉这笔交易对港交所而言是个打击。港交所显然面临巨大压力。一旦阿里选择纽约上市。对香港交易所来说，主持这宗各方高度期待的巨额上市交易的梦想就变成噩梦。但如果阿里希望从上市规则得到的豁免待遇，则超出香港交易所能够灵活掌握的范围——无论这家交易所有商业本能。

前日晚间，蔡崇信在《阿里巴巴为什么推出合伙人制度》一文中表态，香港依然是阿里巴巴上市的优先选择。他反复强调，合伙人制度可以让阿里基业长青：合伙人是平等的，他们会摈弃官僚作风和等级制度，而通过合作解决问题。合伙人不仅仅是管理者，他们同时也是企业的拥有者，有着极强的责任感。合伙人制度通过每年接纳新的合伙人，注入新鲜血液，不断焕发活力。

在文中，蔡崇信更加直言不讳：“香港资本市场的监管，是被急速变化的世界抛在身后，还是应该为香港资本市场的未来做出改变，迅速创新？”

他同时表示，“我们没有期望香港监管机构为了阿里巴巴一家公司做出改变，但我们确信香港应该认真探讨适合未来发展趋势的创新监管环境。

日本软银集团总裁孙正义也给阿里投了赞成票。他表示，“阿里巴巴合伙人制度的背后是企业文化。”

孙正义在刚刚发布的一份声明中说，“这些年来，阿里巴巴为股东们创造了巨大的价值，成绩惊人。阿里巴巴特殊的企业文化，是其成功的核心，保持这种文化对企业继续向前发展非常重要。因此，我们非常支持阿里巴巴的合伙人制度。”

他亦代表阿里巴巴董事会强调，“我们是希望公司的未来远远超越任何一位创始人的寿命，我们是在寻求一种可以保障公司持续发展102年的机制。” 而合伙人制是一种“创造性”的方式，在保证股东核心利益的同时，也坚守着“我们是谁”。

今年IPO的计划很可能告吹

赴美上市一直是阿里IPO的B计划。若港交所不改变制度，阿里巴巴何去何从？北京安理律师事务所合伙人Raymond Wang认为，阿里合伙人制度在美国同样很难实现。

首先，合伙人制度在美国并没有先例，超出了原有的监管框架。“美国证劵监督委员会能不能为阿里改变？即使真要改变，修改规则也不是简单的事，需要花时间。”

此外，从公司治理上看，所有大交易所、当地监管机构，都强调对中小投资者的保护。“美国资本市场对中概股本来就不友好，如果阿里巴巴采用合伙人制度上市，非常有可能招致集体诉讼，一方面耗费成本，另一方面也会对股价产生影响。”

在美国，双重投票权结构是相对透明的，例如10：1投票权，大家予以认可。例如，百度B类股的投票权是A类股的10倍，百度CEO李彦宏持有16%股份，投票权达到52%。

值得一提的是，马云此前的支付宝VIE风波阴影依然未消散，阿里巴巴在美国上市不太可能获得理想的估值。如果阿里巴巴要在今年内在香港IPO，按照上市规则，需要提前4-6个月提交A1上市文件。如果阿里巴巴9月底仍未提交上市文件，意味着今年上市无望。

此外，港交所新保荐人监管条例将于10月1日生效。按照规定，新上市公司必须在提交申请两个月前委任保荐人。这意味着，如果阿里巴巴9月份未提交上市申请，进入10月份需遵循新保荐人制度，为今年内上市增加了难度。

阿里巴巴和港交所依然要为是否给“合伙人制度”开绿灯而继续博弈。但留给彼此的时间均不多了，港交所迫于业绩压力渴望留下阿里这单超级IPO，却又不愿在制度上破例。而阿里更加拖延不起，如果无法在10月1日定案，今年IPO的计划很可能就将告吹。

(家电网® HEA.CN)