分析：白家电估值反转 黑家电调整继续

2014年，家电行业各大上市公司产能加码动作仍在继续，尤以黑家电上游产能扩张最为明显，TCL和京东方的产能均呈扩张之势。分析人士指出，白家电企业今年的运行相对平稳，板块估值已经处于近年来的低位，后期的估值回归和产业融合将是市场最为关注的重点；黑家电企业短期内反转不现实，行业低位运行的时间可能要比预期的更加漫长。

盈利表现凸显估值优势

黑电方面，2014年中国彩电市场整体需求收窄，销量下滑。尽管下半年销量较上半年有所回升，但依然无法扭转行业首现负增长的局面。在此背景下，今年彩电企业的业绩增长乏力已经成为业绩共识。

白电和厨卫企业今年的业绩状况相对不错。美的集团今年前三季度收入同比录得超过15%的增长，业绩增长更是翻番；格力电器[4.19%]今年前三季度收入同比增长12%，业绩增长接近30%。有分析人士认为，考虑到今年四季度白电龙头格力率先发动近年罕见的价格战和旺季推迟结算等多重原因，今年白电企业全年业绩仍然将维持高位。

不过，尽管在业绩表现上白电企业完胜黑电企业，但在二级市场表现上，如果不是近期的蓝筹行情，白电企业今年的涨幅将远远落后于黑电企业。 TCL和四川长虹[1.66%]今年以来股价涨幅已经超过50%，而从业绩表现上来看，长虹净利润大幅下滑，TCL则主要靠面板业务的强势表现实现利润的 高增长，其今年彩电整机的销售与行业基本同步，也呈下滑之势。

由于外围承受了太多互联网企业的冲击，今年成为黑电企业转型动作最多的一年，但从最终的业绩来观察，企业的转型远远没有想象中顺利。一位家 电分析师表示，驱动长虹和TCL二级市场强势的动力，前者来自于国企改革的预期，后者是因为增发扩产面板线而带来的盈利改善预期。总体而言，彩电业务今年 的败局已定，而业内对明年黑电企业所面临的大环境仍然非常不乐观。

近期蓝筹股的估值回归，引发了白电企业的估值修复。有分析人士认为，白电企业的集中程度和龙头所能掌握的产业资源，均比黑电企业要强要集 中。从产业壁垒来看，白电企业的壁垒要比黑电企业要高。事实上，近一个月来，白电企业的业绩保险栓已经得到了市场的广泛认可，美的集团和格力电器近一个月 来的涨幅已经接近30%。

随着蓝筹股行情的起步，有多家研究机构发布报告力挺家电板块。在业绩表现稳健的前提下，美的集团、青岛海尔[0.00%]、格力电器三大白 电巨头的市盈率均在10倍左右，估值水平正处于历史低位。另外，家电公司中的国有企业一直以来便有较强的国企改革预期，前期合肥三洋[0.08%]和四川 长虹的一系列动作，证明了家电行业国企改革的可行性。由于盈利水平较高，且产业包袱极少，家电企业未来的国企改革要素不容忽视。

白电产业层面想象空间大

至少在今年前三个季度，白电企业的业绩表现远远超过市场预期。在家电下乡和节能补贴政策退出后，增量市场的颓势已经得到兑现，但是白电企业的产品升级使得企业的经营状况安然度过了行业近几年一个最大的调整年。

今年以来，美的集团、格力电器、青岛海尔三大家电巨头业绩的增幅远远高于收入的增幅，显示出白电厂商在产品结构上调整的成效。在增量市场萎 靡不振的情况下，如何打好存量牌，成为白电厂商所必须要面对的课题。与黑电企业相比，白电产品多年来的价格维持稳定，随着今年原材料市场尤其是铜的价格下 降，白电企业的成本端始终未曾遭受太大的压力。而从竞争角度上看，互联网企业对白电的冲击力远远小于外界的预期。近期美的和小米的合作，充分验证了白电企 业在和互联网企业的竞争中话语权明显要强得多。

前期受到业内对房地产销售不利预期的影响，白电板块一直承受了不小的估值压力。但是，小米和美的联姻的标志性事件，将激发行业更多的关注预期。当然，近期空调的价格战也使得市场对未来白电尤其是空调产业的发展蒙上了不少阴影。有分析人士认为，作为空调行业的龙头公司，率先发动价格战的背后意味着基本面的推动乏力。

实际上，进入到四季度以来，业内已经渐渐感到空调企业的销售面临困境。数据显示，11月，空调总产量为825万台，增长6.51%；总销量 679万台，增长6.80%，其中内销442万台，下滑0.28%，出口237万台，增长23.11%；库存838万台，增长25.04%。上市公司层 面，格力增长3.32%（内销增长2.26%，出口增长11.43%），美的增长9.23%（内销下滑3.53%，出口增长33.33%），海尔增长 7.09%（内销增长10.86%，出口下滑8.05%）。从这一数据观察，就全年的水平来看，这一水平已经处于低位。

上述家电分析师认为，2015年白电企业面临的最大问题不在于外界竞争对手的挤压，而是在于内外销可能同时面临失速的系统性风险。另外，尽 管业内对房地产市场的走向仍存有争议，但告别过去的粗放式增长基本已经达成一致预期。白电层面未来的看点，仍然在于产品层面的创新和整合，因为在和互联网 要素的捆绑上，业内至今还没有特别优秀的案例出现。

黑电转型面临多重挑战

黑电企业今年的业绩增长处于近年来的低位，目前来看已经不可避免。今年以来海信电器[1.85%]、四川长虹的盈利水平严重下滑，被外界称 为“个大难调头”，而深康佳A[-1.84%]这样的二线品牌前三季度不到15%的业绩增速，则充分表明黑电企业的转型远远比想象中要困难。TCL业绩仍 然能够维持较高的增长，主要来自于面板业务和通信业务的推动。

整个彩电市场进入调整期。据中国电子[-0.59%]商会消费电子产品调查办公室调研数据显示，2014年下半年平板电视零售量约为2200万台，全年销量4200万台，同比下降6.7%。预计2015年中国平板电视市场需求将继续维持在4200万台左右，维持零增长。

彩电作为目前互联网公司争夺用户入口的重要产品，各家互联网公司均在不遗余力进军智能电视，这使得黑电遭遇的价格战要比白电企业严重得多。彩电作为前期节能补贴最为受益的品种，过度的政策使得市场如今面临巨大的失速。面对互联网企业的冲击，彩电企业用内忧外患来形容十分贴切。

分析人士认为，2015年黑电企业的重点仍然在于优化产品结构，和互联网企业的捆绑也将提速。值得一提的是，行业增速下滑，彩电上游的技术进步也在放缓。今年以来，OLED电视的 产品推广远远低于市场预期，使得4K成为目前业内较为折中的技术解决方案。技术进步的放缓使得企业缺少了对抗产业大环境的对冲工具，未来黑电企业的盈利状 况仍然非常不乐观。当然，正是在这种行业预期低落的背景下，彩电企业不排除为了自救在明年积极对外寻求更多层面的合作，其姿态也将放得更低。

A股黑电龙头前三季度业绩一览

证券名称 前三季度收入（亿元） 同比增长率（%） 前三季度业绩（亿元） 同比增长率（%） 最新市盈率 近一个月涨跌幅 （%）

TCL集团[2.55%] 693.82 13.28 22.19 75.44 12.10 22.50

四川长虹 412.85 -1.82 -3.14 -201.28 -197.75 -1.03

海信电器 210.93 2.12 9.19 -18.43 10.79 1.89

A股白电龙头前三季度业绩一览

证券名称 前三季度收入（亿元） 同比增长率（%） 前三季度业绩（亿元） 同比增长率（%） 最新市盈率 近一个月涨跌幅（%）

美的集团 1095.89 16.36 89.53 122.82 11.45 27.75

格力电器 1000.19 12.07 98.28 29.67 8.47 28.88

青岛海尔 704.87 5.75 42.16 21.83 11.91 12.90

(家电网® HEA.CN)