空调业基本面有望改善 新政存超预期可能

后政策时代，高温催生空调行业基本面改善。节能惠民政 策5月底退出，行业整体短期需求下滑，我们认为政策退出的透支效应近期逐渐消散，从奥维周度终端销售数据来看，各品类同比下滑幅度在减缓。而受益7-8月 高温气候影响，空调行业终端需求改善幅度较大，从草根调研反馈来看，渠道库存清理情况较佳，有利于新冷年开盘，渠道补库存对于龙头企业出货增速的提升。我 们预计，格力、美的等行业龙头于7-8月有望实现较好的销量增长，格力全年1200亿收入增速目标较上半年完成确定性加强，而美的基本面改善较好，集团整 体业绩有望超越重组备考业绩。

新能效标准10月实施，催生行业零部件需求升级。针对五类家电的新能效标准将于10月1日起正式实施，其中针对空调产品，将以全年能源消耗效率（APF）替代制冷季节能源消耗率（SEER），并将原来5级能效修订为3个级别。针对洗衣机品 种则增加水效等级，双缸及波轮原3级能效、滚筒原1级能效成为新能效门槛。我们预计能效标准提升除了有望进一步推动行业整机产品升级之外，更有望引发制冷 元器件、压缩机等零部件产业升级，利好三花股份、天银机电、盾安环境等关键零部件生产制造商。中国版“节能领跑者”政策有望接棒普惠式补贴，新政策仍存超 预期可能。

回顾过去几轮普惠式家电补贴，对行业竞争的实质影响在于：1）落后产能淘汰不充分，行业龙头整合速度放缓；2）龙头企业净利润率提 升幅度不及二三线企业。我们猜想酝酿中的补贴政策可能参考日本节能领跑者制度，将能效领跑者的产品能效标准作为未来行业准入门槛，并仅针对超高能效产品给 予节能补贴。从近期调研情况了解到，新政策存在超预期可能：1）政策实施时间更为长期。之前补贴政策实施期一般为1-2年，新“节能领跑者”有望引入长效 机制，实施时期预计为5年；2）补贴品类覆盖全面。我们预计新政策补贴将覆盖平板电视、变频空调、洗衣机、冰箱等 主要家电品类；3）补贴品种覆盖范围较小。区别于之前普惠制补贴政策，我们预计此次新政策品种覆盖范围预计将小于5%，仅对行业超高能效产品的少数型号进 行补贴，而单品补贴额度则有望超越先前的节能惠民政策。我们预计若中国版领跑者制度得以落实，两类个股有望直接受益：1）研发实力居前的一线龙头厂 商；2）能有效提升产品能效的关键零部件制造厂商。

投资建议：政策退出效应开始逐渐消退，四大品类终端需求渐有改善，且随着全国高温空调销售较佳，有利于新冷年开盘，随着新能效标准 在10月1日的正式实施，有望进一步优化行业格局。目前几大行业龙头估值已具有安全边际，地产融资放开的预期也将对行业形成较正面的催化，近期市场风格向 低估值蓝筹转换，我们重申对于行业“看好”评级，组合推荐受益空调行业基本面改善、长期成长逻辑不变的格力电器（13PE8.5X，推荐次序上调），受益 能效标准提升，电子膨胀阀放量增厚业绩的三花股份（13PE18.8X），有业绩改善弹性及整体上市事件催化的美的电器（13PE11.0X），通过多品 类多品牌和多渠道市场拓展的老板电器（13PE25.6X，近期调整较多值得关注），冰洗业务稳定增长、空调业务改善显著、股权激励正面催化的青岛海尔（13PE9.0X）。

风险提示：1）地产政策超预期；2）原材料价格大幅波动。

(家电网® HEA.CN)