海尔电器酝酿私有化，或是整体上市前奏？

海尔智家（600690.SH）上周公告透露，正在初步探讨旗下控股的香港上市公司海尔电器（01169.HK）私有化的方案，如果换股完成海尔电器将从港交所终止上市。这可能是海尔智能家居板块实现整体上市的前奏。

在中国三大白电巨头中，相比于美的、格力，海尔的国际化程度领先，日本三洋电机、新西兰斐雪派克、美国GE家电、意大利Candy，接连的跨国并购，令海尔形成覆盖全球的自主品牌矩阵。海尔的高端子品牌也让对手羡慕，它旗下的卡萨帝已是国内一线高端家电品牌，近年从三星、松下 等日韩企业手中抢去了不少中国高端家电市场份额，美的推出COLMO子品牌也是受其启发。

不过，海尔的上市公司市值却与另外两家差距明显。美的集团整体上市之后，大家电、小家电齐头并进，近年收购德国库卡又修筑了机器人与自动化的第二跑道，营收和净利稳健增长，市值已超4000亿元。格力电器的“混改”基本落定，治理机制将更完善，分红预期更稳定，管理层利益深度捆绑，即将入主的高瓴还有望带来智能化和电商渠道资源，令其市值飙升至超过3700亿元。而海尔A股公司虽然已从“青岛海尔”更名为“海尔智家”，突出智能家居的战略方向，但市值仅为1200多亿元。

这主要有产业链、治理结构、激励机制三方面的原因。

首先是主力产品和产业链不同。海尔一直是国内冰箱、洗衣机领域的龙头企业，市场份额多年稳居首位，但是因为一是空调市场的规模大于冰洗市场，一家可以有三四台空调，但冰箱、洗衣机往往各有一台；二是冰箱、洗衣机市场的品牌集中度略低于空调，而且安装难度也低于空调，产品溢价低于空调；三是格力、美的还掌握了空调上游压缩机的主要产能，而海尔并不拥有冰箱、洗衣机上游的压缩机和电机主要产能，所以海尔的营收、净利润和净利润收益率低于美的、格力。

今年前三季，美的集团营收2209.2亿元、归母净利润213.16亿元；格力电器营收1550.4亿元，归母净利润221.2亿元；海尔智家营收1489亿元，归母净利润77.73亿元。

其实，海尔有多产品线和多品牌的优势。海尔的电热水器与美的并驾齐驱，收购了GE家电后厨房电器产品线进一步完善；海尔已形成卡萨帝、海尔、统帅等高中低端品牌阵营。因为产品线多、品牌多，管理架构也多，又分布在海尔智家和海尔电器两家上市公司里，反而影响了运营效率。

其次是治理结构。美的集团借整体上市的契机，完善了治理结构，形成大股东何享健、以方洪波为首的职业经理人团队与战略投资机构的三方势力相互制衡的科学决策机制。格力电器原来是国有控股企业，今年借混改理顺了治理结构，国资让出大股东之位，未来公司将走向市场化、制度化。而海尔智家的大股东是海尔集团，海尔集团一直是集体所有制企业，如何进一步明确所有者主体，让海尔上市公司有更清晰的治理结构，课题还有待破解。

第三是激励机制。相比于总部位于广东顺德的美的，总部在山东青岛的海尔，管理团队的薪资水平相对较低。海尔集团的创始人、董事局主席张瑞敏是一位管理大师，通过创立“人单合一”的管理制度，推动小微企业发展，让员工更多直接面对市场，并从创造的市场价值中分享收益。青岛海尔过去也实施过股权激励制度，但是相比之下，海尔管理团队的激励机制还需更加完善和到位。

也许海尔最需要解决的问题，是未来张瑞敏如何交接班。海尔集团的总裁、执行总裁已分别由周云杰、梁海山两位“少帅”出任几年，预计他们将来会联手接班。2019年张瑞敏刚好70岁，未来他一旦退休，海尔管理层的决策机制、激励机制如何衔接，也到了该考虑的时候了。

格力电器此次混改，管理层首次成立了合伙企业，并成为未来新大股东珠海明骏投资的合伙方之一，而且公司董事长兼总裁董明珠在管理层合伙企业中控股95.2%。这样，未来即使董明珠退休，她也可以通过所持股权，在董事会决策中发挥作用，并享有未来公司成长的收益。

海尔集团的高层近年也成立了多家合伙企业，如果海尔智家借海尔电器的私有化，实现智能家居业务的整体上市，并把治理结构、激励机制的短板也补上，那么海尔的市值迎头赶上也是可以期待的。

总之，家电是中国市场竞争最充分、国际化程度最高的行业之一，资本的民营化、治理结构的制度化、管理架构的扁平化将是大势所趋。

(家电网® HEA.CN)