梧桐系高杠杆并购伊立浦 德隆手法若隐若现

太阳底下没有新鲜事。近期，由梧桐系操刀的上市公司收购手法颇有点德隆风格：借款购股、迅速清洗高管、受让股权一个月内全部质押。值得注意的是，梧桐投资总经理向宏此前曾担任德隆董事局执行主席。

在最新一起对伊立浦(13.77, 0.29, 2.15%)的收购中，梧桐系在给出注入资产、升级上市公司产业的预期后，伊立浦股价短短2个月飙升50%以上，因而梧桐系质押股权获得的资金也同步发酵，几乎做到了空手套白狼。

十年前，在反复质押股份但仍得不到银行充分贷款后，德隆系资金断裂后轰然坍塌，有批评称其“无主业、战略先行”，前朝旧事可做今日之鉴。

德隆旧事

曾经的产业帝国“德隆系”资金链坍塌的导火索，正是源自2003年至2004年反复质押旗下“三驾马车”上市公司的股权所致。

当时的合金投资(6.44, 0.07, 1.10%)、湘火炬、新疆屯河被称作新疆德隆(集团)有限责任公司的“三驾马车”。1997年至2004年间，德隆通过并购打造了庞大的产业链，直接控股或由上述三驾马车控股参股的公司近200家，涉及产业包水泥、化工、农牧业、文化娱乐等。

产业整合是德隆模式的主要思路。1997年，德隆投资公司在新疆注册成立，通过拆借资金收购湘火炬，并进入公司决策层。业界这样总结早期德隆的操作模式：先控股一家上市公司，通过这个窗口融资，投入产业发展，提高公司业绩，然后再融资进入下一个循环。分析人士称，这是资金利用率非常高的运营手法，通过杠杆作用，充分利用资本市场的融资功能发展。

并购需要巨量的资金，三驾马车扮演了最重要的融资角色，上市公司股价大幅飙升几十倍更是提供了更多的手段。1997年至2003年，通过多次实施配股，三驾马车的流通股数大增5~10倍，而合金投资累计涨幅约25倍，湘火炬、新疆屯河的累计涨幅约10倍。

成也萧何败也萧何。2004年，德隆质押了持有“三驾马车”上市公司的大部分股权，引发了市场认为其资金链出现断裂的猜测。

2003年12月16日，德隆质押湘火炬约1亿股法人股后，引发市场怀疑。至2004年4月，湘火炬近九成股权遭质押，新疆屯河与合金投资的部分股权也遭到不同比例的质押。

随后，三驾马车股价崩盘，德隆一系列优质资产被迫出卖，德隆被判非法吸收公众存款罪和操纵证券交易价格罪，自此淡出资本市场。

借款购股

时隔十年，与德隆相关的人依旧是市场追逐的热点。由凤凰卫视[微博]董事局主席刘长乐担任法定代表人的梧桐投资有限公司，以高超的收购技巧和迅猛的执行力出现在A股公司的并购中，而梧桐投资总经理向宏此前曾担任德隆董事局执行主席。

2013年7月1日，伊立浦发布实际控制人变更公告，6月28日北京市梧桐翔宇投资有限公司将以3.08亿元受让3846.34万股份，占公司总股本的24.66%，实际控制人变更为张佳运。

3.08亿元资金中，包括梧桐翔宇自有资金1.6亿元，以及向其控股股东梧桐投资借款1.48亿元。

值得注意的是，令市场备受鼓舞的，是梧桐翔宇给出了升级伊立浦产业的规划。公告显示，梧桐翔宇未来会根据自身战略以及伊立浦业务持续发展和盈利水平提升的需要，通过优质资产注入或进行其他资产业务重组的方式，使伊立浦进入新的产业领域。

伊立浦在7月1日复牌后，股价从9元左右一路上涨至14元上下，涨幅达55%。今年3月份之前，伊立浦股价更是徘徊在5元左右，随后在4月份突然启动。

质押股份

7月1日梧桐翔宇还公告称，暂无对伊立浦现任董事、监事和高级管理人员的调整计划，亦未与公司其他股东就该等调整达成任何协议或默契。不过，在交易完成后，梧桐翔宇将根据实际需要，适时对公司董事会或高级管理人员提出调整建议。

随后，梧桐翔宇主要做了两件事情：在公告暂无调整人员计划一个多月后，撤换了几乎全部高管；在受让股权不到一个月时，即质押持有伊立浦的全部股份。

8月16日和18日，伊立浦公告显示，梧桐翔宇入主前的公司董事，几乎被换得干干净净，包括董事长、总经理、财务总监等高管纷纷辞职。其中前任总经理顾斌出身TCL[微博]小家电事业部总经理，也辞任董事并改任副总经理。

7月22日，梧桐翔宇受让伊立浦3846.34万股份手续完成，成为伊立浦第一大股东、实际控制人。根据《上市公司收购管理办法》规定，这些股份在12个月内不得转让。

梧桐翔宇没有让限售股闲置。7月31日和8月20日，梧桐翔宇两次即质押了全部股份。

以伊立浦近日收盘价在14元左右，以此计算上述股份市值达到5.4亿元左右。若按照50%折扣率计算，梧桐翔宇将获得资金2.7亿元，超过其收购时的1.6亿元自有资金，与收购成本3.08亿元也相差无几。

高水平运用金融技巧，将资金投向股权收购的产业整合领域，这是德隆的大战略。因为德隆系原高管任职梧桐系，相关公司也被市场冠以德隆标签。梧桐翔宇实际控制人张佳运对外表示，向宏主要负责宏观把握，并不参与公司经营方面事宜，但在伊立浦的运作上，依稀可见德隆系的手法和身影。

(家电网® HEA.CN)